再一次，出乎意料。

18日，央行重啟并開展1800億元7天期逆回購操作，操作利率下調5個基點至2.5%，是四年多以來首次下調公開市場逆回購操作利率。

前一工作日（15日），央行意外開展了2000億元1年期MLF操作。再前一次操作（5日），下調操作利率5個基點。

早間，A股市場低開后拉升，上證指數重上2900點，截至午間收盤報2908.12點。債券市場應聲大漲，10年期國債期貨小幅高開后直線拉升，一度上漲將近0.5%，銀行間現券收益率下行3-5bp，10年期國債活躍券收益率跌破3.20%。

政策利率相繼下調

繼月初的“麻辣粉”之后，央行逆回購也降價了，公開市場市場操作利率開啟全面下調！

18日早間，央行公告稱，以利率招標方式開展了1800億元逆回購操作。公告顯示，此次逆回購操作期限為7天，規模1800億元，中標利率2.5%。

此前，央行逆回購操作已連停15個工作日。

面對稅期高峰，臨近年底時點，央行重啟逆回購操作基本在意料之中。

讓人感到意外的是利率——中標利率2.5%，前次操作是2.55%。公開數據顯示，這是2015年8月以來，央行首次下調7天期逆回購操作利率。

本月5日，央行在續做到期MLF，操作利率由前次的3.3%下調至3.25%，下調了5個基點，成為本輪政策利率下調的開端。

在麻辣粉降價之后，圍繞央行會否下調逆回購操作利率，市場上存在不少看法。甚至有相當部分的觀點認為，逆回購利率不會下調！

此次7天期逆回購利率下調，顯然出乎不少人意料。

逆回購和麻辣粉是當前央行開展公開市場操作、投放基礎貨幣的兩大主力工具，期限上一短一長，一定程度上充當著短期和中長期政策利率基準的作用。

11月以來，從麻辣粉再到逆回購，央行公開市場操作利率全面下調，政策利率紛紛出現松動跡象。

為什么降融資成本

央行剛剛發布了2019年第三季度貨幣政策執行報告。報告里談到了公開市場操作利率的問題。

談到月初下調MLF操作利率。央行指出，中期借貸便利中標利率下降是金融機構平均邊際資金成本降低的體現，有助于推動降低企業實際貸款利率，促進降低社會融資成本。并指出，此舉促進市場風險偏好上升，提振了信心。

話音未落，央行便在放量開展逆回購操作的同時，下調操作利率。

首先，不宜將此舉簡單地理解為貨幣政策放松。

央行在今年第三季度貨幣政策執行報告中，將之前的“適時適度進行逆周期調節”調整為“加強逆周期調節”，今日自2018年3月22以來逆回購利率首次下調，是央行加強逆周期調節的具體體現。

其次，有助于打消市場對央行貨幣政策收緊的擔憂。

事實上，央行貨幣政策報告提出，全面看待CPI與PPI走勢，強調當前通脹的結構性特征，并指出加強逆周期調節，刪掉了“流動性總閘門”等字眼，表明穩增長被放在更加重要的位置。政策利率紛紛下調，證偽貨幣政策將會收緊的市場觀點。

最后，為金融機構減負，突出降低融資成本這條主線。

公開市場操作“降息”的根本目的，與此前LPR“降息”一樣，都是為了降低社會綜合融資成本。

改革LPR，壓縮LPR與MLF利率的利差，用的是改革的辦法疏通貨幣政策傳導；調降MLF、央行逆回購利率，用的則是市場化的辦法。

應該說，LPR效果正在顯現，但也面臨一些制約，最突出的是當前金融機構負債成本下行緩慢，報價行持續下調LPR報價的動力不足。

10月20日，LPR沒有繼續下行就反映了這一問題。央行貨幣政策報告更顯示，9月，一般貸款加權平均利率為5.96%，反而比6月上升0.02個百分點。

既然關鍵問題在于負債端，為持續推動LPR下行、引導信貸市場利率下降，央行通過下調公開市場操作利率，給金融機構“減負”就是合情合理的。

MLF和逆回購是央行公開市場操作的主要工具，也是當前投放基礎貨幣的主力工具，下調其操作利率，對短期市場利率的引導作用比較明顯。

近一段時間，經濟下行壓力加大，客觀上也要求貨幣政策加強逆周期調節。與此同時，人民幣內外利差擴大、匯率逐漸走穩，也為央行適度下調政策利率創造了條件。

公開市場操作利率可能碎步下行

MLF、央行逆回購利率先后下調，機構預計，有助于扭轉7月以來貨幣市場利率上行勢頭，此外，本月20日LPR重拾下行幾無懸念。

中國民生銀行首席研究員溫彬預計，本月1年期LPR將同步下調5個BP至4.15%。

東方金誠首席宏觀分析師王青認為，此次7天期逆回購利率下調，有望扭轉此前四個月貨幣市場利率整體邊際走高、8月及10月的DR007平均利率水平已高于上年同期的狀況，意味著從11月開始“寬貨幣”勢頭有望恢復。

王青認為，這一方面將降低金融機構平均邊際資金成本，推動本周三1年期LPR恢復下行態勢，進而降低企業實際貸款利率。此外，這也是在當前宏觀經濟下行壓力較大背景下，監管層釋放出清晰的逆周期政策調節力度加大信號，將有助于穩定市場信心和四季度宏觀經濟運行。

既然央行強調，堅決不搞“大水漫灌”、防止通脹預期發散。分析人士預計后續央行在流動性調控的量的方面還是會比較謹慎。流動性調控的主基調依舊是合理充裕、從緊適度，類似6月底7月初那樣流動性極度充裕的局面難以重現。

那么，這是否意味著新一輪降息周期開啟了？

一些機構認為，為降低融資成本，未來公開市場操作利率、LPR仍可能碎步下行，但目前出現大幅降息的可能性仍較小。

中信證券首席分析師明明指出，未來結構性貨幣政策操作仍可期待，可能的組合包括：繼續小幅“降息”；繼續定向降準；繼續運用諸如MLF、再貸款、再貼現、PSL等貨幣政策工具；創設更多的結構性貨幣政策工具；完善MPA考核等。

溫彬認為，MLF利率下調代表降息周期已經開啟。